外汇专题:美元反弹仍有支撑,但节前清淡谨慎为宜:短期边际因子跟踪
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外汇专题:美元反弹仍有支撑,但节前清淡谨慎为宜:短期边际因子跟踪

2018-02-09 15:11:14热度:作者:来源:
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话题:外汇专题 

 报告摘要

  引子:

  在《人民币升值何时休?短期及中期逻辑的再梳理》之中,我们曾提出 2018 年人民币汇率的波动将更多在短期边际变化和中期逻辑框架之中徘徊。同时,指出当前人民币大幅升值的状况不会是未来的常态,短期边际因子的变化将有可能成为阶段性回贬的推动力。因此,我们将不定期对于短期边际因子进行跟踪。

  在2月4日的跟踪报告《短期边际因子跟踪:坚实非农&日银宽松,美元或积累回弹力量——金融期货(外汇)专题报告20180204》中,我们已经提示美元指数短期回弹的力量正在积累,人民币短期回贬的可能性也在增加,同时建议投资者可尝试性跟进。目前市场走势已经验证我们此前的预期,本文我们将再度通过因子的跟进来进一步确认节奏。

  本周跟踪主要因子及逻辑变化:

  本周有中国外汇储备数据、进出口数据公布,同时周四英国央行议息声明公布,加上近日欧洲央行的部分相关表态,前期关注的美元指数反弹支撑短期仍在边际增强。但同时英国央行相对鹰派的表态又给美元指数反弹空间带来一定限制。

  昨日美元兑人民币大幅回贬,在梳理了近期的数据及各国央行表态之后,我们认为:

  其一,人民币回贬是对近日美元指数超跌反弹的修复性反应;

  其二,人民币的滞后反应从侧面证实了在年底流动性偏低的状况下,人民币主动追贬的情绪尚未充分释放。后续可重点跟踪询价市场成交量,若该数据出现大幅反弹,则可关注回贬幅度的快速扩大机会;

  第三,在英国央行相对偏鹰派的表态之后,对美元指数的反弹空间提出挑战,不利于美元多头的强势反攻,建议继续跟踪3月议息决议前各国央行表态的边际变化。

  操作建议:

  综合近日欧洲央行和日本央行相对鸽派、英国央行略偏鹰派的表态和美联储3月加息前的预热动作,我们认为短期美元反弹仍然可期,但空间相对谨慎。对于人民币而言,央行对于汇率双向波动的定调始终坚定,关注购汇情绪短期是否大幅抬升并迅速推高汇率。

  操作上,我们仍维持此前尝试性介入人民币短期回贬机会的建议。但基于节前市场交投清淡的状况,建议投资者轻仓参与,节日期间谨慎持有,稳健投资者建议平仓过节。节后边际情绪变化可能性较大,继续重点跟踪各国央行官员表态变化和市场成交积极性。

  风险因子:

  •      英国、欧洲、日本央行大幅鹰派言论增多;

  •      美联储3月加息概率降低;

  •      购汇情绪不足

  一、因子跟踪:外储、进出口以及各国央行动态

   外储数据:汇率估值因素是推升1月外储的主因

  1月外汇储备31615亿美元,环比增加215亿美元,实现连续第12个月上涨。SDR口径,1月外储下降351.55亿至21696.57亿。

  我们认为,汇率估值因素是推升1月外储的主因。1月美元指数在市场逐渐将全球货币政策步调差缩小计入价格的逻辑下出现大幅贬值,贬值幅度在3.4%,非美货币升值带来的汇率重估因素对外储贡献为正,估算影响约400亿美元左右。尽管剔除估值因素对于外储的影响之后,实际外储出现一定下降。但我们认为这主要是受到1月全球债市“血流不止”,收益率大幅上行导致债券投资收益的估值为负的影响,市场行为转向大幅购汇引发外储下降的可能性不大。

   进出口数据:出口仍保持强劲,进口数据或受干扰,仍需进一步观察

  1月进口同比(按美元计)36.9%,大幅好于预期和前值。出口同比(按美元计)11.1%,好于预期和前值。贸易顺差203.4亿美元,低于预期546.5亿美元和前值546.9亿美元。中国1月份外贸出口先导指数为41.6,较上月回升0.5。

  1月贸易顺差较12月明显下降,但考虑贸易数据受价格波动及节日因素干扰,我们无法就此判断这一因素将带来外汇市场供求格局的变化,仍需要进一步观察。我们认为当前出口仍保持强劲,出口结汇动力仍在。1月出口增速在人民币大幅升值的背景下仍好于预期,并且结合去年基数相对较高、1月外贸出口先导指数有所回升来看,外需向好继续对出口有所支撑。进口数据或受干扰,购汇需求是否会大幅释放仍需进一步观察。1月进口增速大幅好于预期,但也无法排除近期大宗商品价格强势上涨以及春节错月等问题的干扰。

  在《人民币升值何时休?短期及中期逻辑的再梳理》中我们曾提出,12月外汇市场供需结构的失衡因素对市场情绪的扩散效应提供了契机,进一步推动了人民币对美元汇率的升值。而结合上文对1月外储和外贸数据的分析,并考虑1月以来人民币对美元汇率以及人民币对一篮子货币的强势表现来看,我们认为这一因素暂时并未发生明显转向,当前外汇市场供求大概率仍偏结汇。这一点从汇率市场的表现上亦可得以验证。2月2日美元止跌出现企稳,具体逻辑请参见《短期边际因子跟踪:坚实非农&日银宽松,美元或积累回弹力量》,但人民币对美元汇率并未跟随出现明显贬值,反而继续下行。背后或仍与内部外汇市场短期失衡,美元买盘较为缺乏,进而导致人民币对美元出现对于美元负面消息反应强烈,但对美元利好消息反应钝化的易升难贬的“非对称结构”有关。

   央行动态跟踪

  英国央行按兵不动,但加息进程或将提前。2月英国央行议息会议全票通过按兵不动的决议,但会议声明意外鹰派。行长卡尼亦表示将“更早、较先前更大幅度”地加息。不过,行长卡尼否认了会更“急速”地加息,并表示加息的确切时间点和幅度取决于经济表现和退欧谈判进展。

  美联储开始为3月加息预热。除了官员威廉姆斯和卡普兰延续了上周鹰派论调外,此前以鸽派著称的官员埃文斯和杜德利也对经济前景表态乐观,埃文斯表示通胀压力“现在可能已经准备就绪”,杜德利则认为短期股市波动无碍经济。

  欧央行继续“遮遮掩掩”。行长德拉吉表示“我们能对通胀路径更加充满信心,但也仍然有必要在货币政策方面保持耐心。”鹰派官员德国央行行长魏德曼则一方面强调宽松政策目前仍是合适的,但也表示欧元升值并不会对宽松产生反向影响,如果经济增长符合预期,则无需目前程度的QE。

  日本央行“鸽声嘹亮”。继上周上调购债规模并进行特别购债操作等宽松行为之后,本周日本央行行长继续致力于修正此前市场对于其对通胀表态的误解,除了再度强调日本央行将坚持继续实施强有力的宽松措施之外,并明确表示距离2%的通胀目标仍有距离,当前谈退出策略的细节还为时过早。

  二、汇率展望:

  对于后市,在当前美元已经出现短期企稳迹象的情况下,这一因素如何演绎,外汇市场短期供需失衡的情况是否会发生修复将是影响人民币对美元汇率走势的关键。我们认为,可以从以下三个角度进行跟踪:

  第一,从客盘参与者的角度出发,其结汇和购汇行为除了与自身资金安排有关之外,更关注汇率相对中期的走势,对短期汇率波动敏感度略低。就1月数据来看,出口的强劲决定了当前市场结汇端的供应仍较为充足。因此,未来市场修复的关键在于购汇端如何变化。从量的角度,考虑到1月进口数据尚无法证明购汇需求大幅释放,因此,我们仍需进一步观察。从购汇动力的角度,美元反弹的力度以及持续性或将成为观测购汇情绪是否会明显好转的关键指标之一。目前来看,我们认为短期美元仍具备修复动力。一方面,各国货币政策跷跷板暂时仍将向美国倾斜。(美联储为3月加息预热,欧央行、日央行暗示在退出QE上保持耐心,英国央行暗示提早加息但退欧不确定性仍是潜在风险);另一方面,在短期全球市场风险偏好调整,以及特朗普政府可能在2月为基建计划出台进行铺垫的情况下,美元也或将从中觅得短线支撑。

  第二,从银行自营盘参与者的角度出发,尽管其对于外部汇率短期变化更为敏感。但在当前人民币对美元汇率询价交易成交量大幅萎缩的情况下,流动性成为限制其参与热情的关键因素。因此,未来人民币对美元汇率询价交易成交量是否会明显走升或将成为我们观测人民币是否会跟随美元反弹进行修复的另一关键指标。

  第三,从监管角度出发,我们曾在2018年报中将监管角色定位为“护航人”。因此,从防范汇率超调风险的角度出发,近期有几个因素变动需要加以关注。其一,近期CFETS一篮子人民币指数突破2017年震荡区间,出现持续走升。其二,近期官方的美元兑人民币中间价报价持续弱于市场预期。其三,外管局表示将进一步推动对跨境资本流动的均衡管理。同时,局长潘功胜表示前期采取的宏观审慎政策已全部恢复中性。以及媒体消息称,继搁置两年后,中国现已重启合格境内有限合伙人(QDLP)机制,向数家全球资金管理机构颁发了牌照。这些迹象也暗示,监管重心仍在于引导汇率双向波动,保证跨境资本流动趋于平衡。因此,如果短期供需失衡情况并未明显好转,我们需警惕人民币的持续升值或将引发监管出面平衡预期的风险。

  就目前的情况来看,我们认为短期这一状况修复的可能性有所上升。我们认为在短期美元仍有修复可能情况下,昨日人民币对美元汇率出现明显跌幅或将刺激部分人民币多头平仓或止损操作,进而带动市场情绪进行调整。

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